董登新个人专栏

2000点大关口有待重构再造！

——价值中国专访武汉科技大学教授董登新

「内容摘要」 本轮大牛行情从1000点上方发动后，股市从1000点上涨至2000点之间的市场运行基本上是正常而健康的，然而，2000点一线在未经任何调整和喘息的情况下，几乎是一口气冲至3000点关口。因此，2000点——3000点之间是泡沫膨胀与风险聚集的危险地带。有鉴于此，作为一名泡沫论者，董登新教授认为，目前大盘有必要回归至2000点一线重新筑底，以利于今后中国股市的长期、稳定、健康、持续发展。

　　价值中国网：您在多篇文章中论及股市泡沫之于社会经济发展的巨大危害，同时您认为中国股市泡沫已经相当严重，你怎么看待此次股市泡沫？

　　董登新：是的，目前中国的股市泡沫的确已经相当严重。2005年底，我国股市从1000点上方启动，并一直窜至现在的3000点附近。其间，仅有1500——1700点的区间经过较为充分调整，因此，从调整后的1700点涨至2000点关口，也均属正常、健康。

　　然而，2000点是中国股市历史上的一个十分重要而关键的点位，大盘却完全拒绝了在此点位一线的任何调整，并直接冲向3000点，其间更未作任何停留。尤其是从2006年12月11日到2007年1月4日，拒绝休整的银行股大军，在庄家的唆使、蛊惑与怂恿下，终于被炒成了一场轰轰烈烈、声势浩荡的"群众运动"。短短的15个交易日，工商银行从不足4元炒至最高6.79元，绝对涨幅达70%；中国银行则从3.62元炒至最高5.97元，绝对涨幅达65%.相应地，短短的15个交易日，上证综指从2180点暴涨至最高2715点，大涨25%.15个交易日将上一轮疯牛的历史高点2245点狠狠地踩在了脚下！但机构与庄家却仍在不停地吼叫"向五千点进发、八千点指日可待、万点不是问题"！在喘息两日后，根本来不及休整，大盘再冲连续作战，仅仅12个交易日便直抵3000点关前。2007年1月24日，大盘攻至2994点，离3000点仅差一口气。

　　2006年，中国股市累计涨幅超过150%，然而，绝大多数新股民都是在11月底以后涌入，许多人甚至根本不清楚股票、基金为何物，但他们被股市暴涨的"财富效应"所打动，不懂也要赌一把。顿时，"全民炒股"成为了一道壮观风景线，群众的力量是强大的，"逢跌必抢"、"买股即涨"、"买股必赚"的财富效应进一步推动了"全民炒股"热浪升温。当然，"全民炒股"并不是说"人人都在炒"，而是"人人都想炒"，甚至"上班不如炒股"的情绪正在大众中弥漫。

　　就在大盘冲至3000点附近时，监管层居然叫停"泡沫之争"，并新批5只股票型基金入市，进一步给股市升温，结果，全国各大城市都出现了排长队抢购基金的景象，有退休族拿出全部积蓄来抢购的，有年轻人拿着自己准备买房、买嫁妆的积蓄来抢购，甚至有人将当月工资也投入到股市。这种现象类似于300多年前荷兰的"郁金香疯狂"：人们不知股票、基金为何物，既然"凡买必涨"、"凡买必赚"，管它是什么股票、什么基金，只要有差价，就抢购。

　　事实上，中国股市自开业以来，已有过七次暴涨暴跌的记录，从每次暴涨暴跌中可以看到中国股市其实非常脆弱，它所能支撑的"熊底"重心很低。与2001年的"猛牛"相比，本轮牛市暴涨力度已远远超出当年"猛牛".如果说我们经济比过去有更强的承接能力，能在一定程度上化解这场股市泡沫，那就能顺利度过这场股市危机；否则本轮回跌将比2001年开始的持续暴跌可能更惨烈。

　　目前大盘平均市盈率已飙升至40倍以上，而我国香港股市目前的市盈率却只有16倍左右。更可笑的是，我们的股民已将2元以下的股票统统消灭，3元以下的股票仅存9只。而目前我国香港股市中不足一港元的"仙股"竟占40%，5元以下的股票合计占77%，相反，我国沪深两市股价在5元以上的股票所占比例却超过85%.过去，我们有"股权分置"借口，认为A股股价和市盈率偏高应该，可如今我们已步入"全流通"时代，市盈率却仍是香港的两倍多，我们还有什么借口呢？因此，我认为，唯一的结论就是：中国股市目前泡沫已十分严重。

　　价值中国网：这种牛市状态会一直持续吗？会持续多长时间？为什么？

　　董登新："熊牛更替"是市场法则，没有任何人可以改变。当大盘涨到3000点附近时，人们却仍在喊叫，"股市只可能涨，不可能跌"，这显然是一种自欺欺人的非理性行为。我在股市上到2800点高峰时，曾写过一篇文章《将1500点筑成中国股市的万里长城》，当时就有许多股民耻笑这篇文章，说"中国股市正在日新月异，向上冲，你却幻想中国股市回到1500点"！其实文章本意不是说股市一定会回到1500点，而是提醒大家，1500点是中国股市曾经的痛，这个点还不一定结实，现在大盘居然连破2000点和2500点而不作任何调整，将来大盘反转时，没有经过任何整固的2000点与2500点极有可能不堪一击，最终可能将向1500点回归。

　　如果中国股市能有较好办法来化解这场泡沫，那么2000点或许可能成为未来中国股市的一个新"底".但对于3000点，中国股市目前绝对没有足够支撑能力，中国股市目前的最佳选择应是向2500点以内回归，并在2000点一线重筑这一重大而关键的心理支点。

　　这里，我不是说要悲观地看待中国股市，而是说对中国目前股市格局和所处阶段应该有个正确评判，中国股市的投资价值究竟有多高？能承载多大的泡沫？我们也要有个理性认识。

　　事实上，中国当前金融体系不是市场导向型，而是银行主导型；证券市场仍非常狭小而脆弱，股市的功能还不健全，甚至被扭曲，严格地讲，中国股市目前仅具备了原始而初级的"融资/圈钱"功能，以及一定的"投资功能"，但尚不具备"社会资源配置"、"经济晴雨表"等重要功能。因此，我们目前还不宜将中国股市地位人为地抬得太高。

　　固然，自1996年以来，中国经济始终保持了7-10%的年增长率。2006年中国GDP首次突破20万亿人民币大关，外汇储备首次突破1万亿美元，进出口总额超过1.7万亿美元，人民币也在不断升值。为此，有人抛出了"盛世论"，为中国股市泡沫"辩解"、"呐喊"、"加油"，甚至有人打出"牛市是中国经济唯一选择"的口号！

　　中国经济真的强大到了如此地步了吗？中国股市唯一出路真是只能"涨"？回答显然是否定的！与发达国家相比，我们的差距还很大，我们是"经济总量"大国，但不是"经济强国"，尤其是经济增长"质量"不高。在很大程度上，中国经济高增长往往是以"高能耗"、"高污染"、"拚劳力"为代价。目前人均GDP也就2000多美元，而西方国家人均GDP则高达4万多美元。除此之外，中国广大西部地区经济还比较落后，13亿人口大部分仍生活在经济落后的农村，农民社会保障严重不足，城乡居民存款的绝大数属于强制性储蓄存款。

　　这就是真实国情，正如成思危教授所言，我国经济增长主要靠投资和外贸拉动，股市作用有限，否则就难以解释为何在前几年我国股市处于熊市时，经济还能高速增长。"盛世论"者所谓的"股市高增长"没有依据，这种论调不但是对股市的误导，而且会把中国股市和经济带向危险境地。当股市上到2500点后，我反复呼吁中国股市泡沫已经很重，中国经济没办法支撑，尽管中国股市尚不能充当"经济晴雨表"，但股市泡沫所带来的损失将由中国经济承担、股民承受。尤其是对处于"政策市"状态的中国股市来说，股市的振荡，政策成本和代价非常大，因为政策市很容易把股市振荡下跌的矛盾转嫁到政府身上，极容易造成社会矛盾激化，最终可能会带来整个社会的动荡。

　　价值中国网：在泡沫化解的过程中，哪些因素可能起作用呢？

　　董登新： 政策已经足够，只要落实。如：高管或上市公司不得违规炒股，银行信贷资金不得违规入市等。信贷资金炒股，银行应负责自查并需承担责任，这不是说说而已，银监会应一查到底。把股市的违规资金抽走后，股市将会在一定程度上削减过度投机，从而有利于回复平静。

　　此外，利率应有较大的上调空间。一般而言，高利率货币会贴水，低利率将升水。由于偏低的人民币利率在一定程度上会助长人民币升值，所以我们有必要适度提高存贷款利率，通过加息来使人民币增值的预期得到遏制，同时，从资金成本上遏制游资规模与过度投机。

　　另一项措施是加大新股的上市力度，以满足股市投资的真实购买需求。通过足量的新股发行，把新股暴利压下来。"凡新必炒"是一种极不正常的现象，在国外，甚至可能存在新股发行失败的情形，而在我国发不出股票，这简直是天方夜谭！

　　另外股市自身也有市场回归的要求，股市不可能永远朝上。当股市投资者信心整体受挫后，股市将不再那么自信地往上狂奔。当然，市场也会有"失灵"的时候，这便是市场需要政府调控的原因。

　　价值中国网：中国股市的一大问题是监管不力，而政府的监管能力能否在短期内提高？

　　董登新：我认为，要在短期内提高监管机构的监管能力，这的确是有较大难度。提高股市监控能力实际上是个大难题。管多了，叫干预，叫"政策市"；管少了，叫"不作为"，市场定会失控。这里关键是要把握一个"度".因此，监管层常会处在两难选择的被动境地。如果股市暴涨了，股民绝不希望政府介入；如果股市大跌了，很快就会有集团利益代言人出来造舆论，并以"人民"的名义向政府施压，要求政府"救市".这活生生就像一个耍赖的"小孩"，这也是典型"政策市"的真实写照。

　　金融业本身是高风险行业，而股市则是一个风险更大的投资场所。事实上，中国股市犹如一个正在"学走路"的孩子，它不懂事，它脆弱，它需要政府的照看与监管。

　　2001年，当股市从2245点一路狂跌而去之后，漫漫五年熊市，使一大批与疯牛共舞的投资者遭受了惨烈的打击和巨大损失。例如，20多家证券公司宣告倒闭破产，所有封闭式基金全线跌破面值达两三成，刚刚设立不久的开放式基金备受冷落，股民更是怨声载道。后来，政府和人民付出了不菲代价，证监会及相关政府部门花了很大精力和成本去化解危机与风险，对倒闭的证券公司进行大包大揽重组，包括代为偿还违规集资所造成的损失及债务。

　　由此可见，政府管理"政策市"，是一件非常吃力不讨好的事情。既然已经调控了，就不能旁观，政府压力也很大。有人认为，股市就应该放任自由。这种观点非常错误，中国改革开放才二十多年，中国的市场机制不健全，法制不完善，市场失灵是常有的现象，因此，政府必须对市场进行适当监控，这是对市场、对投资者负责任的一种表现。

　　不过，政府对政策市的导向十分关键，切莫是非不分，左右摇摆不定。如：在前期股市狂涨的关口，监管层允许中国人寿以百倍市盈率发行A股，这是明摆着给"疯牛""助威".另外，在3000点关口前，泡沫之争被监管层叫停，并加批5家新基金上市托市，这也是一种给疯牛火上浇油的不理性做法。

　　因此，监管层应该学会"反周期"调控，在熊市采取一定措施增强投资者信心；在牛市让投资者学会冷静。

　　价值中国网：监管机构在股市信息披露方面监管的绩效如何评价？

　　董登新：对信息披露的全面性、真实性、及时性的监管，当然是万分重要，但监管绝不仅仅局限于信息披露，关键是如何主动、超前进行监控。在这里，我举两个颇有代表性的例子：一是垃圾股亿安科技在2000年初被庄家暴炒到126元，然而，在事隔一年后的2001年初，中国证监会才作出"鉴于亿安科技股票出现的种种异常行为，开始查处涉嫌操纵亿安科技股票案"的公告，结果又半年后才有调查结论出来，而此时亿安科技的董事长却已从容失踪。另一个例子便是2006年6月在深交所挂牌的中工国际，该股发行价7.40元，上市首日开盘价17.11元，最高上摸50元，最低下探15.50元，当日收于31.97元，发行溢价达332%.这显然有机构在操纵，当大家都在议论该股是否存在操纵时，深交所出面澄清，证监会则含糊其词，很为难，不知如何回复媒体问责。

　　类似的股价操纵在中国股市已发生过多起，比如，银广厦从上十元炒至38元后再跌到几毛钱；康达尔从十多元炒到80多元后再跌至一块多钱；还有亿安科技等，一般都是等事情完全败露后，证监会才会介入调查。调查结果出来，它又处于两难境地，不是人跑了，就是公司被掏空了。因此，作为监管层，如何提高上市公司信息披露质量，如何维护投资人权益的公平性与公正性，这都是政府监管过程中的重要职责之所在。

　　价值中国网：在股市泡沫的大势下，股市中的各大角色，包括散户、投资机构、证监会将会有怎样的行为模式？

　　董登新：当牛市疯狂时，有两句狂人语录会流行天下：一是"股市只会涨、不可能跌"；另一个流行语便是"看空？时代不同了，你落伍了".也就是说，股市一旦泡沫严重，所有投资者的行为大多不理性。投资者根本不关心股票的基本面，只看K线图，找庄家所在，庄家敢进的，大家群起而攻之，人人都想低买高卖，就像接力赛游戏，只要我不是最后一棒，我就敢接。事实上，散户根本没有能力去操纵股价，跟着主力、庄家买入投机性强的庄股，其实他们只是在为庄家免费抬轿，并从中获得一些蝇头小利，但一旦被套，可能就要蒙受惨重损失。机构、大户显然是股市的强者，他们能呼风唤雨，他们站在信息知情者角度制造很多概念来操纵市场。因此，只有机构、大户，才是疯狂股市的是最大赢家，而最大受损者则必然是散户和小投资者。

　　然而，疯牛时，政府则左右为难、两头受气，因为股市疯狂到一定程度后，股民们也会很疯狂，任何不利于股市上扬的因素都被认为是大逆不道，政府从股市健康角度去调控的一些措施会被股民认为违背大众利益，股市操纵者便会利用这一借口，逼迫政府袖手旁观，加上利益集团代言人的渲染，他们会给政府施加最大压力。所以在这种场合，政府往往表现得十分谨慎、紧张。显然，越是在所有投资者失去理性时，政府越是应该承担起调控责任，即使不是政策市，政府也应该介入调控，这才是对不成熟股市和股民负责任的行为。

　　价值中国网：一直以来，在各大主流财经媒体上充斥着外资投行首席经济学家们对中国股市的种种矛盾分析和预测，有的说市盈率将超过60倍，有的说不存在泡沫。你怎么看待这些首席经济学家在中国股市所扮演的角色？

　　董登新：国外专家对中国股市的评价可以从两个方面来看：一是有些外国专家并不是真正了解中国股市，其被媒体"逼问"之下所作的判断其实多言不由衷；另外是有些专家对中国股市非常了解，但他们站在特定利益集团的立场来发言，也不可取信。因此，我认为，中国股市是否有泡沫不必借助老外标准和看法，中国应该对自身经济发展负责，借助老外看法评价中国股市，只能说明国人不自信，或是断章取义地借洋人"金口"来达到某些利益集团的目的。中国政府应该最了解中国股市，究竟泡沫有多大，有多少承受能力，应该有自己主见，外在声音只能听听，拿过来作为判断是非的标准则大错特错。

　　价值中国网：在您看来，股评家在股市中应扮演什么角色？

　　董登新：在发达的投资市场，股评家有特定职业定位，他对于市场的评论相当中立。比方，在美国，所有投资银行、咨询顾问公司绝对不会建议投资者去买哪支股票，或是告诉投资者哪只股票明天是否会涨停。在中国，则不然，相当多的所谓投资咨询机构（干脆叫它股评机构吧！）往往两件事情：一是免费赠送好消息，某概念、某股票在未来最有增长潜力，代码多少，大家可在什么价位介入；另一种是通过有偿专用电话向股民隐秘性地提供"一只明天涨停"的股票，并从中收取高额咨询费。这些股评家的口号是"只要拨打我们的电话，你就有发财机会".同样，在一些权威的平面媒体上，我们也能经常看到这些股评者堂而皇之地建议股民购买哪支股票。其实，我国相关法律有明确规定，股评不允许误导投资者，不允许以机构利益对股市进行评价或推荐股票。

　　然而，就在股民大骂这些股评不道德的同时，他们却还是愿意聆听这些股评"黑嘴"的指示。由此可见，这些投资咨询机构还是很有煽动力、很有市场，尤其是对那些刚入市的新股民以及一些没有时间炒股的人而言。但另一种现象值得我们关注：当QFII进来后，过去的庄家现在开始变成了"土庄"，"土庄"崇拜"洋庄"，如：只要比尔。盖茨基金买了什么，"土庄"就免费代为宣传，然后自己也加盟，拉着股民一块进入，这种市场新格局也很可怕。

　　最后，我想对中小股民特别进一言：在股市方向不明、风险增大情况下，要让钱学会休息，不亏就是赚，这是与机构抗衡的唯一有效办法， 在市场高处不胜寒的巅峰去"搏"那点蝇头小利，其风险和收益不对称，风险过大，而收益却太小，这时去冒险显然不明智，也不值得。

　　注：本文是记者根据采访录音整理而来，有不准确及不妥之处，恳请大家谅解。

　　[记者：洪丽萍]     发表于2007-3-8 价值中国网

http://www.chinavalue.net/pfamous/DongDengxin.aspx　　　

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