——10个月暴涨与10个月暴跌全景比较

武汉科技大学金融证券研究所所长 董登新（教授）

　　2245点意味着什么？2245点记录着中国股市暴涨暴跌的几个关键时刻。

　　2000年3月，当世界股市结束一轮大牛市，并普遍开始转入熊市时，中国股市正好勉强上摸1800点！然而，就在世界股市走熊后的一年半时间，中国股市突然走出了一波中国后牛市时代，并将上证综指由1800点的历史最高记录再送一程，在2001年6月14日终于攻上了2245点的历史新记录，从而创造了中国股市“一枝独秀”的世界奇迹！

　　“涨过头”的结果，必然是“跌过头”。2005年6月6日，“六六”未能大顺，中国股市跌破千点大关。直到2005年底，股指始终徘徊在1100点上下。2006年初，新一轮大牛市启动，上证综指从1100点附近终于向上抬头，强力反弹，一路顺风，直上不下，截止2006年11月20日，大盘成功突破2000点整数关口。

　　2006年12月14日，上证综指一口气成功首破历史最高记录，当日高收于2249点，这是继2001年6月14日首次创下历史新高2245点后，首次刷新2245点的历史记录。在这一年之内，中国股市大涨了100%！

　　2007年，中国股市在毫不喘息、不知疲惫的逼人形势下，开始步入“泡沫化”的历史新进程。

　　2007年，中国股市仅用10个月时间，便相继攻克了2500点、3000点、3500点、4000点、4500点、5000点、5500点、6000点！几乎每月攻掠一城，直至2007年10月16日，大盘直捣6124点的历史巅峰时刻。

　　从2006年12月中旬再上2245点到2007年10月上旬攻上6124点，整整10个月，中国股市以难以想像的强大的攻势完成了疯牛“泡沫化”的全过程，它以疯狂的暴涨方式、毫不理睬任何宏观调控，一个个整数关口被攻克，一个个历史记录被刷新，股市的暴涨，已使股票不再是股票，股民不再是股民。垃圾升天、蓝筹成仙，股票成为赌博的筹码，许多股民不幸沦为赌徒。全民炒股顿成一景，大盘平均市盈率直奔80倍而去！这样的疯牛是何等可怕？世界为之惊叹不已。然而，即便如此，却有不少仁人志士挺身而出，他们不让人们谈“泡沫”，更不让政府干预，因为他们要中国股市一口气攻上万点高峰，直追美国！这大概就是“大跃进”时期“人有多大胆，地有多高产”的疯狂！

　　这头疯牛在10个月的狂奔中，它不断制造了巨大的“垃圾泡沫”、“蓝筹泡沫”，而且还怂恿上市公司制造了更大的“业绩泡沫”。泡沫与疯狂，终究是不可持续的，最终的结果，可想而知，这就叫做“水落石出”！

　　2007年月10月底——2008年9月初，又是整整10个月，中国股市以极其强烈的报复性、对称性的暴跌，在短短的10个月内疯狂地完成了从6124点向2245点的回归！

　　从2006年12月14日2249点——2007年10月16日6124点——2008年9月3日2248点！这是谁的杰作！这是典型的倒“V字型”！这是中国股市报复性的对称美！它不仅表现为时间长度的完全对称，而且还表现为涨跌幅度的完全对称！

　　近10个月内的暴跌有如前10个月的暴涨，气势如宏，它一口气向下连连攻克了6000点、5000点、4000点、3000点、2500点，目前已经直抵原点（2245点）！这不是历史的巧合，而是技术因素的自然作用！

　　正如2006年从年初的千点附近强力反弹至年底的2245点之上，这是股市的正常价值回归一样，现在的2245点以下，将标志着中国股市的投资价值再现。可以预计，在2008年的最后4个月，大盘将有望以2245点为中轴展开“结构性调整”，并在2000点之上作窄幅振荡。如此下来，2009年上半年定可筑底成功，并再还原给投资者一个健康的中国股市！

　　最后提示：中国股市的暴涨与暴跌，尤其是本轮巨幅暴跌，与经济变量及宏观政策无关。其中，技术因素的作用是第一位的。

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2008年09月02日 17:06  新浪财经 

　　新浪财经讯 9月2日，武汉科技大学金融证券研究所所长董登新教授做客新浪聊天室，就是否要征收大小非暴利税、大盘何时到底、股民如何选股等问题做了精彩演讲。董登新教授认为，现在的市场是很好的治市时机，政府应该多在治市上下工夫，在这个时候布局、反思，希望不要错过。以下为聊天实录：

　　各位新浪网友，大家好！

　　主持人：亲爱的新浪网友大家好，欢迎来到新浪嘉宾聊天室，今天我们的嘉宾是武汉科技大学金融证券研究所所长董登新教授。

　　技术层面是大跌主要原因

　　主持人：董教授，从去年10月份沪指创下6124高点，现在已经跌了60%，您认为此轮股市大跌主要影响因素是什么？

　　董登新：从技术层面来讲，最根本的因素还是我们这一轮牛市涨过头，从而导致了一个报复性的、对称性的熊市暴跌。2006/2007年，大盘从1000点涨到6000点，两年涨幅为500%，现在的熊市只用了10个月就差不多走入了底部。所以，我们从K线图来看是非常对称的，暴涨对暴跌，涨过头和跌过头基本上是对称的。

　　我在2008年股市回调和走熊的过程中也反复提到我的观点，股市走熊应该是技术层面的因素比较多。外围因素和国内宏观经济对它有影响，但我个人认为不是决定性的，应该说是沿着市场自身规律暴涨之后的暴跌，或者是涨过头之后的跌过头。可以做这样一个解释。

　　主持人：您的观点就是技术面的因素要大一些？

　　董登新：对，技术层面的原因应该大于外围和经济的作用。

　　2009年或见2000点

　　主持人：我曾经看到您的一个观点2009年大盘会探底2000点，您判断的依据是什么？

　　董登新：判断依据是两个，外围因素是世界对美国的期望值，美国的次贷危机应该在2009年的下半年走出阴影，或者是走出次贷危机的谷底。美国的经济学家基本上认同这个看法，这是一个大的环境或者是外部的因素。这个因素是很关键的。

　　另外，国内的因素最主要是中国经济也经过了前5年的两位数的高速扩张，应该说到2007年是强弩之末，中国经济的长达5年两位数的高增长，基本上是走到了一个相对的尽头了。所以，从这个层面上讲我们的经济形势可能面临紧缩情况下相对速度有所放缓和滑落。

　　因此，股市在最近一两年之内，都会处在一个相对的底部的位置上进行调整。我认为这也是对前期暴涨过头之后一个消化，目前市场在这一轮暴涨暴跌元气大伤之后，应该有一个消化整固的过程。这一轮熊市的底部可以在2009年见到。

　　主持人：就是说2008年年内还没有探底2000点的可能？

　　董登新：我谨慎乐观。我原来提出2009年下探2000点的提法，应该是在2007年年底就已经提出来了。所以，从目前来看，今年的暴跌有一些出乎我的预料，也就是跌得比较快。我有一种提法，如果在2008年最后4个月股市能够以2245点为一个中轴，做一个窄幅的振荡，这应该对中国股市是非常有好处的。但是并不意味着这一轮熊市底部最终完成，如果给市场一定时间，能够在2009年平缓地筑底成功，这是比较好的一个结果。这样才有足够的动能，将为后面的行情做一个铺垫。

　　主持人：我还看到您有一个观点，2009年大盘探底2000，但是可能还突破不了2000，您的观点是如果大盘突破不了2000，能守住2000点，对中国股民是福。但是如果股指突破2000，会有什么事情发生？

　　董登新：如果2008年股指就突破了2000点，按照技术层面上的分析，因为目前的形势，外围的形势和国内的形势来看目前不是最糟糕的时候。我们如果预料是对的，美国的次贷危机在明年下半年走出谷底，在这个之间应该整个经济的形势还难有相当的改观。所以，在这种情况下如果我们现在就破了2000点，也许真的会出现在明年有一个情绪底，可能在技术底的基础上向下突破，对股市有一个大的打击，向下的破位可能会带来股市一定程度的危机。如果把2000点界定为一个技术底，能够筑底成功当然是最好的，如果2008年不破2000点，在2009年就有一个缓冲的余地，即便是2009年上半年向下探低到2000点之下，随着外围形势的改观，国内经济紧缩政策放松，把我们的股市稳在2000一线不会太远。所以，这个股市破2000点不能太早，如果2008年就破2000点，对2009年的行情可能造成很大的压制和伤害。我非常期盼2008年最后四个月能够稳住并守住在2000点之上，以2245点为一个中轴，甚至是能够在2245点的一线构筑一道防线，在2008年能够形成一道防线，将是一个不错的结果。

　　明年上半年或成功探底

　　主持人：董教授，按照您的研究来看，什么时候大盘到底？

　　董登新：我主要是从时间窗的角度考虑，美国的次贷危机如果在2009年下半年可以走出低谷，能够带领美国经济复苏，如果这个说法成立，那么，我们的股市在外围的环境改善的情况下，再加上明年国内从紧的宏观政策适度放宽，我相信内外形势的改观，中国股市在明年上半年就可以探底成功，相信在明年上半年就会有一个比较牢固的筑底的过程，中国的股市就可以在2009年下半年，我认为会走出一个像样的反弹来。

　　成交量是判断反转的重要指标

　　主持人：投资者通过什么判断行情是反转呢？

　　董登新：对于行情的反转，可能没有太多的时间标志可以判断。我们看成交量，一般的行情发生，成交量一开始都是不明显的，成交量还是相对低迷或者放大不会太明显。所以，市场是否反转，最终也是由成交量来证明，只有成交量不断放大而且不萎缩，这个放大能够持续支撑，这样的反转才是有效的。其实，最终判断反转，还有一个投资者对底部认同的问题。我们说从投资价值、从市盈率的角度，认定本轮熊市的底部有非常大的可能性就是在2000点一线，我相信在这个点位上更多的机构投资者和我们的股民散户朋友，如果大家都对市场的投资价值、市盈率，在这个位置上能够达成共识，我相信尤其是机构会在这个过程当中悄悄地率先介入，能够超前地去选股建仓。因为市场的下跌也是有规律的，在2007年10月份到2008年8月份，这十个月中国的股市基本上是以80%的个股不断创新低的普跌形式展开的，到目前我们大家已经看到，沪深股票均价已经落入8元左右，在这种情况下，我们也看到一些个股的市盈率已经接近10倍甚至低于10倍。市场的下跌应该是有极限的，不能跌无底、涨无顶，不应该是这样，这就在于大家理性的判断之中。尤其是价值投资者和长期投资者，他们更有判断底部的能力和信心。

　　个股已开始两极分化

　　主持人：董教授，您今天的博客上说中国股市已经从普跌转向结构性调整。所谓的结构性调整，具体是指什么意思？因为很多投资者可能都不太明白这个术语。

　　董登新：我们讲普跌是因为所有的股票，至少是80%以上的股票都在恐慌性抛盘下面随大流，狂跌、暴跌，基本上股票不分好坏，差不多大家看到庄股也在跌，一般的普通股票也在跌，而且不断创新低，这就是我的普跌。现在普跌阶段告一段落的标志是什么呢？一个是平均市盈率已经接近发达市场的市盈率水平。另外，我们看到很多优质股已经进入了低位，进入具备投资价值的买入区。这种情况下，如果我们的大盘继续下跌，其中真正具有投资价值的绩优股会率先企稳，至少能够在这样一个阶段形成一个底部的横盘，这是一种优质股可以买入建仓的信号。

　　也就是说，在这个过程中，真正优质的股票、真正跌到位的股票，在目前已经有相当一批已经到了这样一个底部，它们再往下跌缺乏动能。而相反还有一部分股票，也许是少数，当然这个少数还不是太少，这些个股还没有跌到位，主要原因是在上一轮牛市当中涨得过头的，包括一些垃圾股，包括一些庄股，在2007年的暴涨当中涨过头的股票，差不多都是庄家所为，这样的股票炒作使得价格过分高了。这部分股票在这一轮下跌当中，即便是跟大盘同步暴跌了，但它们的价格其实还没有跌到位。我认为没跌到位的股票主要是两类，一类是真正意义上的垃圾股，这些垃圾股还有下跌的空间。另外还有一类也属于没跌到位，还有补跌空间，像一些庄家控盘抗跌的，包括一些高价股。例如，贵州茅台也属于这一类，贵州茅台从2005年的低价40元涨到2008年初的最高价230元，差不多涨了4、5倍。但是现在我们可以看到，它从最高价跌下来却只跌了差不多40%、50%。贵州茅台是有它的投资价值的，但是从目前整个市场重心下移的情况下，它还高达130、140元，并且分红的水平也非常低。对于这样一只股票，目前贵州茅台的投资价值是不大的。所以，像这种高价股还有补跌的空间，尤其是庄股，在这一轮为期10个月的下跌过程当中，下跌没有达到相应的幅度。这是从股价比较效应的角度来讲的，股票本身应该有一个比价效应，这两类股票还要补跌，其中还包括一些少量个别的大盘权重股。这样，我认为股市的调整已经进入了结构性调整，就是股价重新排序，真正优质股的价格会提升起来，真正垃圾股的价格还会向下，还有向下的空间。有涨有跌的股价重新排序的过程，我把它叫做结构性调整。在结构性调整的过程当中，主要是个股价格的重新排序，对大盘而言，大盘可能会形成一个反弹与向下交替的窄幅震荡格局，引导股市向筑底的过程中行进，在前10个月当中像下台阶一样普跌的情况可能会发生一个逆转，目前市场将进入结构性调整的阶段。

　　熊市选股两原则

　　主持人：按照您这样说法，现在一部分个股已经具有投资价值，已经开始企稳，但是还有一部分个股还有补跌、下跌的空间。普通的投资者应该如何选股？本来熊市中选股就比较难。如果选不好，可能会在资金上、精神上都会受到很多煎熬。能给他们一些选股的方法吗？

　　董登新：我认为熊市底部选股比牛市更容易。牛市选股的原则是重势轻质，它对股票的质地是不看重的，牛市大家主要做的就是短线，依据的就是技术指标。所以，具有较强投机性。在熊市，尤其是在熊市的底部，选股相对比牛市选股更容易，在底部是我们提倡价值投资和长线投资的最佳时机，是最容易做到。因为在熊市底部，经过了十个月的暴跌之后，不管是业绩的泡沫还是股价的泡沫，差不多水落石出，我们所能看到的一个个指标都是透明的白的指标，没有业绩泡沫的增长，我们在选股价位的比较上，也没有股价泡沫的掩盖。所以，当股价泡沫和业绩的泡沫水落石出之后，基本上泡沫挤干了，投资者所要做的就是在底部的区位上去寻找一些财务指标优良的公司，作为你未来长期投资和价值投资选股的依据。比方说，我提倡我们的股民一定要看清楚上市公司财务指标最重要的两个指标——每股净资产和每股未分配利润，这两个指标从长远来讲不会做假，没有欺骗性，这两个指标一般可以帮助我们的股民朋友判断哪些上市公司具有较好的价值和较好的积累，具有较好成长的物质基础，这是非常重要的。

　　所以，我认为在熊市的底部选股的基本原则应该是价值投资、长线投资。以这样一种投资理念来依据财务指标选择真正优质的股票。当然在价格上我们也要尽可能地去看它的价格性能比，就是股票的价格和它的收益水平之间的比值（即市盈率），可以作为选股另外的参考。

　　作为选股，要判断一只股票的优和劣，许多财务指标都是非常重要的，除了每股净资产、每股未分配利润、每股收益，还要看它最近三年的利润结构，它的主营利润占的比例，还有它投资收益占的比例，我们要看其主业是否突出、是否稳定。另外，看这个企业最近三年费用增长的情况等等。这些方面都是可以相互补充来了解公司财务状况是优或是劣。另外，还要看分红的方式和分红的水平。目前我们有很多时间可以从容地对这些财务指标进行仔细的识别和筛选，从而寻找真正优秀的上市公司。

　　中国特色的价值投资：熊抄底 牛逃顶

　　主持人：董教授，您刚才说现在做价值投资选股比较容易。据说国内坚持价值投资，比如但斌在这轮下跌过程中亏得很惨，而且最近基金重仓的优质股如烟台万华也是暴跌走势，国外的价值投资理论在国内有没有成功的可能性呢？

　　董登新：中国的价值投资具有中国特色，中国的价值投资是有周期性的。在国外讲价值投资是一种长远性的理财计划，在中国应该说，价值投资和长线投资是以一轮牛熊交替作为投资的周期的，比如我们在现在熊市的底部买入，到我们下一轮牛市接近顶部之前，我们就提前出场，这应该是中国特色的价值投资和长期投资，在熊市底部选股就是要采用价值投资的思路、选股的理念，并以这一轮牛熊作为投资的周期。熊市底部买入，到下一轮牛市造顶前提前卖出走人。这样做只要不把牛熊的大势做反，这种价值投资一定是收获不小的。

　　我们的基金如果在选股上真正遵循了价值投资的选股理念，它在投资资金流向运作上方向上就不会反向，因此，我们的基金经理要学会因势利导，依照中国股市运作规则来操盘。我们看到基金公布上半年业绩，其中基金做的最好的一家都是在去年牛市巅峰就开始减仓，最终持有半仓，这样基金可以走赢市场的指数，至少比其它基金来讲，它做得就非常优秀。所以，选股可以按照价值投资的理念选股，在长线投资的周期选择上，在中国来做，跟西方发达市场不一样，我们必须踏准牛熊交替的节奏，在熊市底部买入，在牛市的顶部出场，这就是一种中国特色的长线投资，一般牛熊交替在中国差不多要持续三年左右，这个投资期并不算长。

　　资不抵债公司是对投资者的欺骗

　　主持人：董教授，您统计了A股市场资不抵债的公司，您觉得这44家资不抵债的公司对咱们证券市场的影响是什么？而且持有这些股票的投资者现在应该怎么办？

　　董登新：资不抵债上市公司在中国股市存在，我认为最主要具有两个方面的负面效应。

　　一个方面，它们在公司的财务上都是有问题的，其中包括有些上市公司明显通过利润操纵、报表造假来规避退市的法则。有的上市以来相当长时间都是在亏损，但是它之所以不能退市，是因为它们经常能够在连续两年亏损之后，它们做出一个微利几厘或者是几分钱帐面上的利润来，然后再接下来搞两年亏损。按照中国的退市法则，只有连续三年亏损才能对它绳之以法，比如说三年连续亏损，就必须给它停牌，然后再给它一个复牌的机会。但是如果像这样子亏两年，微利几厘钱之后再亏两年，我们始终拿它没有办法，除非公司自己主动申请破产。我认为这种做法第一个负面效应是，它对我们的股市、对其它上市公司起到一种不良的示范效应：如此垃圾都可以不退市，为什么不退市呢？可以这样做游戏，这是很不良的示范效应。

　　另外一个负面影响是来自于对股东信心严重的挫伤和打击。一个上市公司上市十多年或者上市几年就把股东的钱花光，通过IPO的募资款项，到了它们手上之后马上打了水漂，连公司上市每股法定的面值一块钱也花去了，最终导致公司的净资产成负数，这对股东是一种亵渎，是不负责任的，这种行为我把它称之为是对社会的不负责任，也就是对股东的不负责任，极大程度挫伤了股东的投资积极性和信心；同时，这些资不抵债的垃圾公司，在某种程度上也玷污了上市公司的荣誉。因为上市公司是国家最优秀的民族企业，上市公司就是企业的代表，是企业当中的佼佼者。这种垃圾如果都能够在市场上存活，在市场上圈钱欺骗股东，将给社会另外一种信号，就是我们的股市是不干净的。

　　有股不愿卖 有钱不敢买是见底信号之一

　　主持人：您刚才说资不抵债的公司可能严重影响了股民的心理层面，其实今年的股民心态如何呢？有媒体做了调查，今年中小股民普遍比较麻木，有股不愿卖，有钱不敢买，您怎么看待股市行情与股民心理层面的互相影响呢？

　　董登新：这正是股市接近底部的一种信号，我们的股市进入牛市巅峰的时候，我们可能在进入股市巅峰之前，大家都在提示风险，大家可能比较谨慎一些。当市场逐渐向上，一个一个高度被刷新以后，股民也就麻木了，风险被抛之脑后，除了买入还是买入，这就是股市推到巅峰涨过头的一个表现。反过头来当市场暴跌之后，大家开始都认为在暴跌过程中差不多该止跌了，结果大盘又创出新低，如此反复，使我们的投资者也麻木了。麻木到甚至懒得理睬、懒得看了，这是不是说股民的心理承受能力特别强？不是。在这个过程当中大家觉得都没有指望了，你所想象的反弹这种念头也消失了。这样一个信号正好跟牛市见顶一样，牛市见顶之前也是这样一种现象，在熊市见底之前，我相信这也是一个信号，在一定程度上也可以表明中国目前的股市应该说已经进入了真正的底部区域范围，或是接近了底部的区域范围。这样一个状况是必经的一个过程，大家已经绝望到顶了，是黎明前的黑暗，黎明前最黑暗的时期就是这个时期，挺过这一关，市场可能重新走向一个新的光明，这是股市逐渐接近底部的一个征兆、信号。

　　监管层应抓住时机治市

　　主持人：在现在股市已经接近底部的时候，监管层有没有必要治市、救市？

　　董登新：这个时候救市的意义不大，因为首先从股民的心态来讲，他已经对这样一种下跌或者是指数的下跌失去了一种知觉，不再像原来从6000点跌到4000点那么痛苦，甚至不如像4000点跌到3000点那么痛苦，现在大家已经非常冷静、非常理智地接受了这种现实。这本身也是一个无可奈何的过程。但是，在这样一个非常关键的时期，政府要大力做好治市工作，救市不如治市，这时的治市效率应该是最高的时候。在牛市治市，往往会被牛市的泡沫及不断上涨的声浪所掩盖，人们对治市舆论要求可能不会太强烈。但是现在熊市基本上已经到了底部区域的时候，如果加大治市的力度，其实也是提高投资者信心的一个举动、态度、做法。对政府而言，底部区域治市为什么效率高呢？因为这个时候股民会更关心一些中国股市本质性的问题，为什么去年涨得如此过头？我们现在股民也在开始反思，只有到了熊市低谷的时候，到了熊市的相对底部之后，我们的股民也自动学会了反思，对自己的反思，对市场的反思，对政府行为的反思，为什么去年涨那么高？为什么要冲破6000点？现在迎来这样一个报应，这样一种报应的回归，原因何在？相信股民在思考、政府也在思考。在这样一种情况下有舆论的呼声，有来自公众这方面的要求，政府应该适应这样一个市场环境，加大治市的力度，我认为非常实际，而且政府就是应该在这个时候表明它的态度，付诸行动来加大治市的力度。应该说我们的政府已经在行动。这个时机不要错过，政府应该多在治市上下功夫，在这个时候布局、反思，这是非常好的时机。

　　红利税或应调低

　　主持人：董教授，最近据传取消红利税的政策将在近期出台，您怎么看待取消红利税对股市的影响？您建议公司应该按季分红，按季分红在中国股市实行的可能性大吗？

　　董登新：前一个问题，我不是特别赞成取消红利税，但是可以降税，就像银行存款的利息，利息所得税是采用降税，从20%降到5%。我们股市的红利税可以采取降税的方法，但把它取消，我认为可能有悖于市场的公平。因为银行的存款都要交利息税，我们的股市红利，也应该交红利税，如果说现在到了该降税的时候，我们可以仿照银行利息所得税，把目前的20%税率降到5%，应该更可行一些。

　　另外，对于按季分红的问题，这个提法是我第一个提出来的，最早是在2002年，我在我的一本专著上，借鉴美国上市公司的做法提出中国的上市公司应该学会按季分红。但是从2002年我的提法出来之后到现在呼应、响应的人不多。但是我们政府在今年已经提出要加大上市公司现金分红的管制力度，这倒是一个信号，是一个很好的开端。因为在我们修订的办法当中，把它作为上市公司再融资的一个很重要的条件，一个必要条件，这就是一个很好的开始，至少我们的监管层已经注重到股东的利益，股东应该为自己的股权索取回报，这是股东的基本权利。从这一点来讲，我们至少从再融资的门槛角度给它一个约束。因为分红这是一个市场行为，我们现在还不能强制，它不搞再融资，你还不能要求它强制性分红。分红是一种市场行为，应该由上市公司自觉地履行它的股东责任、社会责任，给股东真金白银的回报。

　　后一个问题，按季分红的要求很高，尤其是它要求公司对自己的财务有极好的驾驭能力，按季分红有两个前提，一个是要求上市公司必须按季报来披露信息。西方的上市公司都是按照季度来披露定期报告的，一年有四个季度，这四个季度都要披露它的定期报告，我们国家有两个季度披露，第一季度和第三季度。我们香港也是按照四个自然季度来分别披露它的定期报告，同样把按季分红贯彻到季度的报告披露当中去。所以，第一个前提，按季分红必须按季披露。第二个前提，上市公司要有相对稳定的盈利能力和较好的财务驾驭能力。后面这个条件是中国的许多上市公司还做不到的，我们的上市公司当期的未分配利润，一般的上市公司都愿意多留一点，这可能是对未来不自信的表现。另外，有的上市公司对未来的财务缺乏一种准确的预期，或者没有把握、没有自信。所以，按季分红是一种承诺。我们的上市公司不能按季分红，但可以随意分红：有能力一年分红一次，没有能力三年都不分红。中国的上市公司要从现金分红尚不适应的情况下过渡到按季分红，可能还有相当长的一段路要走。

　　对大小非征收暴利税违背公平原则

　　主持人：昨天人民日报发表一篇文章，对发改委李琨的访谈中，李琨要求对大小非开征暴利税，昨天证监会相关人士对一些媒体表示，不会对大小非征暴利税，您怎么看对大小非征暴利税这个问题？

　　董登新：我表明我的看法，我不赞成对大小非减持征收暴利税，如果对大小非的减持征收暴利税，这有悖于市场公平。因为大小非减持是有前提的，我们做股改的时候，我们制订了相对完备的游戏规则，上市公司已经支付了合理的对价之后，换取了大小非在未来承诺的时间可以减持的条件。现在当大小非减持的力度太强、太大的时候，市场感到压力，政府也感到压力，股民也感到压力，这种情况下如果我们一味强调稳住市场，采用行政手段不让它减持，或者采用征收暴利税的方式，其实也是禁止它减持，有悖于市场的诚信，破坏正常的市场契约关系。从另外一个方面来讲，对大小非减持征收暴利税不合理另外一个理由，就是中国现在还没有开征资本利得税。在此情况下，针对大小非这样一个特殊的群体来征收暴利税，这显然有悖公平。所以，我个人认为在目前股市已经进入熊市底部，或是接近熊市底部的时候，实际上，大小非减持已经不再是太大的问题，道理很简单，我们的大小非也不是傻瓜，在目前股市已经接近底部的情况下，所有股票的价格都大打折扣，平均个股的市盈率基本上大大滑落，市盈率已经跟西方接轨了。这种情况下如果大小非还强制性地减持，他们一定是有问题的。所以，我认为，大小非减持目前已经不再是构成市场威胁的一个重要因素，我相信锁定期已满的那些大小非，他们在目前的市场行情下减持的冲动、减持的动力大大地释放了。所以，没有必要再去无端地搞出一个暴利税，引发市场新的问题。

　　投资者要经受住黎明前的煎熬

　　我想补充的是，在市场已经接近底部特殊的阶段，也是我们的股民朋友最难熬的时期，在最后我想说一句鼓励股民朋友的话，到了该挺住最关键的时候，一是不要轻易斩仓割肉。二是我们重新选股建仓，一定要重质地、轻趋势，这样能够确保我们在目前的大环境下，所买入的筹码是干净的、安全的，市场无论怎么走，它应该是风险不大的。这就是我想对股民朋友讲的话。

　　关注十七届三中全会中的机会

　　最后，再对我们的投资者提点建议。请我们的投资者和股民朋友们关注2008年10月份即将召开的中共十七届三中全会，这将是一个非常重要的一次大会，它会对中国过去改革开放的30年取得的伟大成就做一个历史性的总结，对我们中国下一个30年如何布局、怎么走，将会给出一个答案。我相信在下一个30年，中国经济的走势绝对会有大的改观，会有一系列新政出台，来促使中国经济产业结构升级和经济增长方式的转型。提醒我们的投资者和股民朋友高度关注2008年10月中共十七届三中全会，更多把握和了解中国未来的经济和股市的走势、方向，这是很重要的东西。

　　主持人：由于时间关系，今天的聊天就聊到这里结束了，谢谢董教授的精彩解答，也谢谢各位网友的参与！

　　（注：被采访者本人对原始录音记录中的标点符号及个别同音字进行了修订，谢谢新浪财经网的工作人员的辛勤付出）

——大盘将在结构性调整中缓慢探底

武汉科技大学金融证券研究所所长 董登新（教授）

　　笔者按：2008年10月，中共十七届三中全会将召开，这是总结中国改革开放30年的伟大成就、进而决定中国下一个30年“如何走”的关键时刻。笔者相信：下一个30年，中国经济定会在产业结构升级、经济增长转型上重新布局，为此，中国GDP将放弃两位数高增长，步入有保有压的、节能环保的、可持续发展的轨道上来。这是经济的结构性调整，也是股市的结构性调整。因此，我们必须要用超前眼光看待未来中国经济与股市走向。

　　2006/2007年，中国股市从千点附近猛攻至6124点，两年时间大盘暴涨了500%；然而，在随后的短短的10个月之内，中国股市又从6000点上方一路暴跌至2300点下方，跌势之猛，锐不可挡，在持续下跌的这10个月中，90%的个股基本上是以股价不断创新低的形式来参与这场“普跌”运动的。

　　不问原因的跌、毫无理由的跌、泥沙俱下的跌、不分好坏的跌，如此一路暴跌下来，中国股市的平均市盈率已从6000点巅峰时的七、八十倍，陡降至目前的20倍上下，差不多已回到2005年6月跌破千点时的市盈率水平。

　　目前，大盘正在考验2245点一线的支撑力度。2245点是前一轮大牛市的峰值，它形成于2001年6月14日。目前大盘正在第二次试探2245点的支撑位。可以断定：2245点作为一个具有特殊历史意义的重要支撑位，它将是中国股市目前走势的分水岭——即大盘将以此为转折点，终结过去10个月来的“普跌”（大多数个股不断创新低）行情；股价运动形式将转向以结构性调整而展开，也就是说，已经跌到位的绩优股或大盘股将率先启稳，或是形成底部横盘；相反，大量垃圾股及前期抗跌的“庄股”将会进一步补跌，这种形式便是1500多只个股价格的结构性调整。

　　从2007年10月16日到2008年8月19日，大盘从6124点的最高峰跌至目前的最低点2284点，10个月的累计跌幅为62.7%。应该说，目前，大多数股票通过前期的惯性暴跌、不断创新低，它们的股价基本上已从2007年的最高价位跌去了与大盘相当的跌幅，但仍有一些庄股、垃圾股却尚未跌到位。因为庄股有庄家“死撑”、“抗跌”，而垃圾股则有“一个便宜三个爱”的股民“护盘”。

　　之所以暴跌如此，而且跌至今天，似乎跌势未了，是因为2007年太疯狂，垃圾升天，鸡犬升天，包括绩优泡沫也都吹上天，一夜之间中国就出现了300元的股票。这就是“人有多大胆、地有多高产”的荒诞与疯狂！正是由于不少个股当时太涨过头，因此，即便已与大盘同步跌去了60%，目前仍有不少个股并未跌到位，这些个股下跌仍有待时日。

　　然而，一路暴跌下来的、整齐划一的“普跌行情”暂告一个段落，目前，股市正在步入结构性调整阶段，这一阶段的主要特征是“股价的结构性调整”，它要求股民朋友静下心来冷思反省，并重新排定个股价位，理清股价秩序。

　　在结构性调整行情中，关键个股（如个别大盘权重股及第一高价股）存在较大的补跌风险，同时，每股净资产跌破法定面值（1元），尤其是净资产已为负数的超级垃圾股，它们仍将有较大的补跌空间。这是股民在熊市底部选股一定要规避的最大风险。

　　熊市底部选股，绝不同于牛市。在牛市，机构与股民选股，大多“重势轻质”；相反，在熊市，尤其是熊市底部阶段，则应“重质轻势”，并应随时做好价值投资与长线投资的建仓准备，切勿轻易抢反弹。因为处在熊市底部区域的“反弹行情”，大多只是“一日行情”或是“两日行情”，故而此时选股，更要珍惜好不容易保留下来的宝贵资金，“重质轻势”，作好长远投资的打算。

　　切记：一轮大牛之后的大熊，定会大伤元气。要想恢复斗志、重聚人气，定要消磨相当长的一段时间，否则，下一轮真正的大牛市决不会轻易启动。因此，熊市底部区域选股与投资一定要有耐性和韧性，切不可急功近利、想入非非！

　　（注：原本打算列举几个补跌风险较大的关键个股，但考虑再三，还是省略不写。）

——中国“败家子”上市公司排行榜

武汉科技大学金融证券研究所所长 董登新（教授）

　　“资不抵债”（insolvency），英文解释为：Insolvency means the inability to pay debts（无力偿债、已丧失偿债能力）。直白一点讲，资不抵债就是公司的净资产为负数，或者说，即便将该公司的全部资产卖光光，也不足以偿还其所欠债务。从技术上讲，债权人为了保全债权，可以向法院申请破产保护，要求该公司立即破产清算，以公司剩余资产抵偿部分债务。在此，笔者特地将这些“资不抵债”（净资产为负数）的上市公司称为“超级垃圾”。虽然称呼不雅，但却是实情，请股民朋友们见谅。

　　作为“超级垃圾”的上市公司，它们不仅将IPO换来的、公众股东的“血汗钱”拿去打了水漂，而且还将股票法定面值——每股1元的净资产也挥霍一空，最后，只剩下一屁股的债务留给了可怜的中小股东。这样的上市公司，你说是否“该死”？注：这里的“该死”，是指“应该判处死刑”（即退市）的意思，除此别无他意。

　　然而，这些“超级垃圾”公司总有办法大玩“二一二”（即连续两年亏损后，再想方设法整出一个微利，然后，接着再搞个两年连续亏损）的不死游戏，最终却苦了银行，亏了股东。因为有的公司拖欠银行贷款高达几十个亿，公司不愿倒闭，银行更不希望公司破产，因为它们都指望借股民之手进行“垃圾重组”，以期找到重生的机会，进而化解公司-银行双边的债务债权危机，何乐而不为呢？不过，在这一可笑的“壳资源”买卖游戏圈套中，股民才是最无辜、最可悲的！因为广大股民愿意为之付出，并乐于、勇于买单。

　　最典型的例子，莫过于前天“重组复牌”的ST幸福，2008年2月13日，ST幸福重组前的最后一个交易日，面对每股净资产只有2分钱的ST幸福，股市给它开出了22.42元的天价，这正是敢于赌博者的疯狂游戏！当2008年8月28日ST幸福复牌时，首日跌幅高达68.73%，当天收于7.01元，两个时点之间的股价垂直下落了15元之巨！这就是敢于为“垃圾重组”买单者的勇敢与执着！壮哉？悲哉？但绝对没有人骂娘，因为这就叫做你情我愿！虽然苦了股民，但却幸福了ST幸福的新东家！同时，也保全了银行的不良贷款！

　　截止2008年6月30日，沪深A股“资不抵债”的上市公司共有44家。从这44家“超级垃圾”公司的排行榜中，我们可以发现许多“中国之最”：

　　（1）每股净资产负值最大的是ST科健（股票代码：000035），为-7.56元。

　　（2）每股未分配利润负值最大的是SST重实（股票代码：000736），为-13.35元。

　　（3）净资产亏空最多的是SST中华（股票代码：000017），为-17.89亿元。

　　（4）账面累积亏损最多的是ST科龙（股票代码：000921），为-33.77亿元。

　　（5）累计亏损年份最多的是3家公司，它们分别是：*ST东碳（股票代码：600691）上市14年来“明亏”7年（明亏即每股年收益为负数），“暗亏”5年（暗亏即每股年收益不超过5分钱）；S*ST湖科（股票代码：600892）上市11年来“明亏”7年，“暗亏”4年；ST太光（股票代码：000555）上市13年来，“明亏”7年，“暗亏”5年。也就是说，这3家公司上市后基本上都是连年连续亏损的，差不多没有赚钱！这一类公司也是脸皮最厚的公司！

　　（6）最无耻的上市公司是ST宝龙（股票代码：600988），2004年4月14日挂牌上市，截止2007年底，上市仅3年，竟然已经连续亏损2年，上市第二年每股收益就猛亏了2.11元！这是一种荒诞的无耻！

44家资不抵债上市公司一览表

——每股净资产与每股未分配利润

武汉科技大学金融证券研究所所长 董登新（教授）

　　笔者按：目前，股指逐渐逼近技术底2000点一线，常有股民咨询：熊市底部，如何选股，怎样分清优劣？笔者认为：只有两个指标，才是股民选股最重要的依据，这就是“每股净资产”与“每股未分配利润”。

　　一般地，股民炒股，大多较为注重当年或当期的“每股收益”及“净资产收益率”，其实，这两个指标的偶然性和不确定性较大，“非主营”的水份较重，易包装，因此，这两个指标不适宜作为选股的依据，但可以参考。因为“每股收益”与“净资产收益率”只是两个“现在时”指标，它仅反映“当期”、“短时”业绩，并具有较强的短时欺骗性和暂时包装性，丝毫也不能反映企业的过去和将来。为此，笔者建议：股民选股切莫单纯以“每股收益”或“净资产收益率”来衡量！

　　然而，往往容易被股民忽视的两个指标——“每股净资产”与“每股未分配利润”，却是十分重要而关键的选股指标。

　　（一）“每股净资产”的妙用

　　每股净资产重点反映股东权益的含金量，它是公司历年经营成果的长期累积。所谓路遥知马力，无论你公司成立时间有多长，也不管你公司上市有多久，只要你的净资产是不断增加的，尤其是每股净资产是不断提升的，则表明公司正处在不断成长之中。相反，如果公司每股净资产不断下降，则公司前景就不妙。因此，每股净资产数值越高越好！

　　其实，每股净资产的增长有两种情形：一是公司经营取得巨大成功，导致每股净资产大幅上升；二是公司增发新股，也可以大幅提高每股净资产，这种靠“圈钱”提高每股净资产的行为，虽不如公司经营成功来得可靠，但它毕竟增大了公司的有效净资产。

　　同样，每股净资产的下降也有两种情形：一是公司经营亏损导致的每股净资产大幅下降；二是公司高比例送股会导致每股净资产大幅被稀释或摊薄。相比较之下，前者为非正常，后者为正常。

　　一般地，每股净资产高于2元，可视为正常水平或一般水平。每股净资产低于2元，则要区别不同情形、不同对待：一是特大型国企改制上市后每股净资产不足2元（但高于1元），这是正常的，如工行、中行、建行等特大型国有企业；二是由于经营不善、业绩下滑，导致每股净资产不足2元的，这是非正常现象。

　　由于新股上市时，每股法定面值为1元，因此，公司上市后每股净资产应该是高于1元的，否则，如果出现每股净资产低于1元的情况，则表明该公司的净资产已跌破法定面值，情势则是大为不妙的。目前，沪深A股市场大约有150家上市公司的每股净资产都是不足1元的，这些公司一定都是存在较严重的经营问题的。

　　尤其值得我们重点关注的是：当每股净资产为负值时，则称为“资不抵债”。也就是说，即便将公司所有资产全部卖光光，也不足以偿还公司所欠债务（主要包括银行贷款及供货商的货款）。这样的公司是典型的“败家子”，你成为它的股东就是一种不幸，你不仅没有一分钱的“股东权益”，而且还要为它背负一屁股债。中国A股市场目前大约有近50家这样的“败家子”公司，但这些超级垃圾却总有本事不退市！

　　（二）“每股未分配利润”的妙用

　　每股未分配利润，是指公司历年经营积累下来的未分配利润或亏损。它是公司未来可扩大再生产或是可分配的重要物质基础。与每股净资产一样，它也是一个存量指标。

　　其实，每股未分配利润应该是一个适度的值，并非越高越好。大家知道，未分配利润长期积累而不分配，肯定是会贬值的。如果说，一家上市公司的“每股未分配利润”很高，但却很少给股东进行现金分红，或是分红水平很低，则表明公司是标准的“铁公鸡”！

　　例如，假设一家上市公司的“每股未分配利润”高达5元以上，但它既不扩大再生产，又舍不得给股东分红，这样的公司一定是有问题的。

　　一般地，上市公司在当期分配后，如果仍能保持每股未分配利润在0.5元以上，大体应该算是比较正常的。

　　如果每股未分配利润为零，甚至是负数，则公司的日子肯定不好过，可列为高风险级别。

　　如果每股未分配利润低于-1元，则公司一定正在走向死亡！这样的公司就是所谓的“超级垃圾公司”！

　　由于每股未分配利润反映的是公司历年的盈余或亏损的总积累，因此，它尤其更能真实地反映公司的历年滚存的账面亏损。也许某家公司现在的每股年收益为3毛钱，但它的每股未分配利润却是-2元，则以现在的盈利水平计算，该公司至少需要7年左右的时间，才能将这一亏损“黑洞”填平，之后，才有可能给股东提供分红机会。这就是说，该公司在填补这一亏损黑洞的7年中，都是没有资格分红的。

　　目前，沪深A股市场至少有150家以上的公司，它们的每股未分配利润是低于-1元的！

　　最后结论：股民选股除了上述两个指标最重要外，还需要了解公司当年的利润质量及相关历史记录，例如，主营利润与投资收益各占多大比重，公司主业是否突出，过去有过几年的亏损记录，最近两年是否连续亏损，公司过去分红习惯，以及公司过去有无作奸犯科、目前身上有无官司未了，如此等等。

　　最后提示：股民选股切莫相信什么“动态市盈率”，因为“动态市盈率”是一厢情愿的梦幻，是股评家的虚构，因此，它被人们嘲讽为“市梦率”。请股民朋友们注意：在中国大陆券商提供的所有交易系统或行情系统中，他们所提供的“市盈率”数据全是所谓的“动态市盈率”，不足为据！

——垃圾成堆就是严重的环境污染！

武汉科技大学金融证券研究所所长 董登新（教授）

　　中国股市自开门营业18年来，退市制度仅在2001——2003年间曾被付诸行动，并有一批超级垃圾股在此期间集中退市，这在一定程度上纯洁了我国上市公司队伍，并极大地震慑住了狂炒垃圾股的过度投机行为，为此，垃圾股纷纷被投资者所抛弃，后来它们大多沦为了一元股、两元股，有的甚至在退市前跌到只有几毛钱的价钱。

　　然而，2004——2007年期间，4年内几乎少有垃圾股退市。无论垃圾公司如何超级垃圾，它们总有办法坚决不退市！这一现象似乎已成为中国股市的一项“潜规则”。如此一来，上市公司的退市制度真的也就名存实亡了。这究竟是监管层的尴尬，抑或是投机者的窃喜？

　　从表面上看，中国股市的退市制度不仅自成体系，而且还相当完备。为了保护投资者的合法权益，上市公司在退市前，一般都要经过事先设定的两道“风险警示”，即所谓的ST与*ST。ST与*ST既是对超级垃圾股的黄牌警告或红牌警告，但同时它更是对上市公司“退市风险”的提示。

　　其实，ST股与*ST股也就是我们所说的“超级垃圾股”。如果说“退市”是上市公司“生命”的终结，那么，ST与*ST则是上市公司的“死亡之旅”。因此，按道理讲，ST与*ST不仅应该具有“退市风险警示”的作用，而且还应该对垃圾股的过度投机具有强烈的威慑效应。然而，目前呈现在投资者眼前的事实是：我国上市公司的退市制度似乎已经名存实亡。原因何在？笔者认为，其中原因大体可归纳为以下三个方面：

　　（一）制度缺陷与监管漏洞

　　按照证交所的股票上市规则，退市的情形可以有多种，但其中最有代表性且最易于量化执行的标准，就只有一条：凡是连续2年亏损的上市公司，就要戴上*ST的帽子；如果连续3年亏损，则自第三个亏损年度报告披露之日起，该股票将被“暂停上市”；股票被“暂停上市”的，在暂停上市期间，上市公司于法定期限内披露了最近一期年度报告，且经审计的年度财务会计报告显示公司盈利的，可以在最近一期年度报告披露后五个交易日内，以书面形式向本所提出恢复其股票上市的申请；否则，如果该股票被“暂停上市”后，未能在法定期限内披露最近一期年度报告，或是在法定期限内披露的最近一期年度报告显示公司亏损，则该股票必须退市。

　　由此可见，一个上市公司要想退市，也不是一件十分容易的事情。比方，上市公司必须两年连续亏损，才能戴上一个无关大雅的“*ST”帽子；如果上市公司连续3年亏损，则会被判处“死缓”，缓刑一年（即暂停上市一年）；如果上市公司连续4年亏损，则死刑立即执行——“终止上市”，也就是我们所说的“退市”。

　　目前，不少ST或*ST公司正是踩着这一底线大搞“报表重组”的。为了规避“连续3年亏损”而“暂停上市”的厄运，许多超级垃圾公司在年度报告中大玩“二一二”亏损游戏：即连续两年亏损，然而来个扭亏为盈，接着再连续两年亏损，又来一个扭亏为盈，如此而已。这样，一些超级垃圾股不仅能规避退市风险，而且就连“暂停上市”的风险也规避掉了。

　　（二）壳资源需求与银行债务保全需要

　　目前，我国上市审核制度为核准制，一家公司从改制、辅导、保荐、审批、发募到上市，这不仅要经历一个较长时间的准备过程，并要完成一系列繁琐的工作程序，而且上市资格的最终获得还要受制于产业政策、上市额度与市场需求，因此，在上市资源依然相对短缺的前提下，“买壳上市”或“借壳上市”便受到了一些难获“上市机会”的公司的青睐。而垃圾股的“壳”则成为了这些公司的首选目标或猎取对象。应该说，在上市资源紧张的条件下，“买壳上市”或“借壳上市”是一种较好的“曲线上市”选择，它可以规避一连串的上市申请与麻烦。为此，垃圾股肮脏不堪的“壳”竟然成为了“抢手”的壳资源。

　　另外，从垃圾股“壳资源”的供给方来看，由于公司最大的债权人一般都是银行及其他金融机构，公司所欠银行债务往往高达数十亿元，如果上市公司申请破产或退市，则银行数十亿的贷款就会打水漂，甚至血本无归，因此，以银行为代表的债权方成为垃圾股退市的最大阻力。银行一般不愿欠债公司退市，而是希望有新东家进入，或是最起码搞个“破产重整”，在保壳的同时又能保全其贷款本息。只要垃圾公司不退市，则银行定能通过“债转股”来保全债权，并能获取更大的股权利益。为此，垃圾股也就拥有了不退市的理由。

　　不过，“买壳上市”或“借壳上市”一定是要动用真金白银的。对于再也无路可退的超级垃圾公司而言，重组将是“革命性”的，只有“大换血”，方能重生。因此，无论重组方与被重组方各自的动机是什么，但重组行动必须要动相真格的。至于重组后果如何，比方，重组是否属于一种短视或投机行为，则已与重组本身无关。事实上，后来我们已看到了不少“垃圾重组后还是垃圾”的现象。

　　（三）监管层对股民“父爱”般的“人道”误区

　　对于企业或公司而言，上市是一种幸福，是一种荣耀，它是上市公司的“入学典礼”；反过来，公司退市却成为了投资者的一种委曲和尴尬，更是股民的一种损失和痛苦。因此，为了减少上市公司退市的案例，监管层基本上是以“无可奈何”的方式来默认“报表重组”的，与此同时，监管层似乎也有意识地鼓励有实力的企业来参与“买壳上市”或“借壳上市”。这样，一方面既可以有效化解垃圾股的退市风险，另一方面又能减少股民损失，安定股市。在目前“新兴+转轨”的市场氛围中，政府何乐而不为呢？

　　事实上，中国股市由于退市制度的名存实亡，已使得机构与庄家对垃圾股的投机炒作更加胆大妄为、肆无忌惮。只要这些投机者愿意，他们要么翻手为云，要么覆手为雨。投机者对垃圾股的猖獗投机与大胆操纵，已使得如今的垃圾股统统“鸡犬升天”，股价居高不下。

　　超级垃圾公司永不退市，这就好比“池中之水”只进不出。古人说“流水不腐”，如果“池中之水”只进不出，最终一定会失去它的活力和纯洁；俗语说“一粒老鼠屎搅坏一锅粥”，可以想像，一个股市只进不出，最终必然垃圾遍地，定会污染整个市场。因此，完善有效的退市机制，不仅可以抑制垃圾股的非法操纵与过度炒作，进而恢复股市正常的价格信号，而且更为重要的是，它还可以纯洁上市公司队伍，并有利于充分发挥股市的优胜劣汰与资源配置功能。

——“按季分红”是上市公司诚信与实力的体现

武汉科技大学金融证券研究所所长 董登新（教授）

原载《广州信息时报》2008年8月9日

　　笔者按：“按季分红”是上市公司对股东的一种承诺、一种诚信、一种责任。然而，“一次性分红”（即一年分红一次，或是若干年分红一次）则不需要承诺，它是随机性的、随意性的、没有任何约束的，即便分红，也可以是象征性的，因此，一次性分红既不存在诚信压力，也不需要承担任何责任。

　　在美国、英国、加拿大及我国香港等地区的股市中，“按季分红”是上市公司分红的最主要模式。相反，按年分红或每半年分红的情形则一般比较少见，当然，也有一些上市公司是无红可分的。此外，一些公司有时还有相当丰厚的“额外”分红或“特别”分红，这类分红一般是有针对性的、偶尔的或一次性的。

　　然而，在我国，上市公司最偏好的分红形式却是送股票(即便当年没有盈利，也可以用公积金转赠)，因为送股票是不用花现金的！但由于派现分红是再融资的“硬杠杠”，因此，我国许多上市公司也不得不搞一些象征性的派现分红，即便如此，绝大多数上市公司的现金分红也只是蜻蜓点水、意思意思，比方，每股派现5分、1毛、2毛，如此等等，当然，三年、五年分红一次也是常有的事，但“按季分红”在中国大地上则是绝对不存在的！

　　按季分红是什么？按季分红是实力，是诚信，更是对股东负责！

　　事实上，上市公司“按季分红”，对规范上市公司法人行为、进一步完善股市发展、改变投资者结构、转换投资模式将具有一系列重大意义。

　　(一)“按季分红”对上市公司的影响

　　按季分红是将公司下一个会计年度的利润估计“超前”制作成分配预案，并承诺将按季度等额分配给股东。比方说，上市公司在2007年度的财务报告中，不仅要预测2008年全年的净利润，而且还要将2008年公司“按季分红”的分配预案公之于众，并要求细化到2008年每个季度分红的具体时间(包括登记日)及每股分红水平。

　　由此可见，按季分红，也就是“真金白银”，它既是上市公司综合素质与竞争实力的象征，也是对上市公司财务管理能力的一种考验。很明显，按季分红，不仅需要公司具有更高的财务控制能力，而且需要公司具有更强的利润分配能力。因此，缺乏管理经验，或是缺乏盈利实力，都是上市公司实现按季分红的最大障碍。也就是说，只有自信而有实力的公司，才能真正实现按季分红的模式，并能充分发挥按季分红的市场激励作用，并充分体现上市公司对股东高度负责任的精神。

　　(二)“按季分红”对投资者的影响

　　按季分红是上市公司对投资者的一种责任和诚信。作为投资者，无论是短线投机，抑或是长期投资，由于他们的投资本金是不可以原价赎回的，因此，他们有权利要求上市公司“按季分红”，并给付他们在单位“持有期”(按季)应得的基本红利保障。作为上市公司，尽管股东的钱是不用偿还的，但你必须对股东高度诚信，并对股东的投资负责，“按季分红”便是上市公司对股东的公开承诺与诚信表现。

　　由于按季分红是将事先预测的当年利润按季“均分”。一旦上市公司确定并实施了当年第一季度的分红方案，也就等于向投资者公告了公司当年四个季度的分配水平，而且每个季度分红基本上是等额的，由此可见，按季分红，不仅是对上市公司投资价值和盈利实力的一种展示，而且也是投资者对上市公司全年分配能力和自信程度的一种检阅，因此，按季分红是最能体现上市公司的投资价值、盈利能力、分配实力，以及公司对股东的诚信度及责任感。

　　（三）“按季分红”对股市波动的影响

　　当然，在“按季分红”的模式下，垃圾就会显得更为垃圾；只有真正意义上的蓝筹股，才会显得更加光彩夺目。按季分红有利于引导长线投资，淡化年度行情炒作。其实，对于投资者而言，上市公司按季分配，使投资者更能一目了然地作出判断：如何做投资组合，如何搭配投资期限。由于四季均分的红利模式大大降低了按年分红的不透明和随意性，从而规避了“年报行情”带来的年终“压赌”和市场过度投机，这有利于引导投资者形成价值投资理念，进而有利于市场稳定与健康发展。

　　政策主张：在中国，按季分红应该及早分批展开试点。首先，可以考虑率先在50元以上的高价股中推行“按季分红”的模式，然后，再向A+H股公司推广。因此，笔者建议，那些高价股与绩优股公司，应有责任尽早拿出自己的“表率”作用来垂范中国股市。

社保基金应“反周期”进出股市

——调节股市与操纵股市具有本质差别

武汉科技大学金融证券研究所所长 董登新（教授）

　　笔者按：中国社保基金不可以操纵股市，但可以顺势“反周期”调节股市，即在大牛市冲顶前，主动减仓，给股市降温；在大熊市见底时，主动建仓，提升投资者信心。比方，2007年“530”之前或是在大盘攻上5000点之后，社保基金应该主动进行战略减仓，并直至抛空出局；2008——2009年在熊市探底2000点一线时，社保基金就应该主动入场吸货建仓，并直至达到持股上限。在此，笔者重拾本文，以期给中国社会保障基金一个提醒和思考，因为我们的社保基金正身处中国特色的股市之中。

　　近年来，“社保基金”一词在我国的使用频率越来越高，但媒体和大众对“社保基金”概念的理解却是模糊不清的。在我国，大众往往将社保基金与企业年金混为一谈，并认为企业年金也属于社保基金。其实，这是一个不小的误解。

　　一般地，社保基金是社会保障基金或社会保险基金的简称，我国的社保基金分为两个层次：一是中央政府掌管的“全国社会保障基金”；二是地方政府掌管的“地方社保统筹基金”。而企业年金则不属于社保基金的范畴，它是由各个企业自主、自愿为其雇员建立的一种“福利性”补充养老计划。

　　在社保基金的投资与管理上，全国社保基金由全国社会保障基金理事会全面负责管理，其投资范围包括银行存款、购买国债或是委托专业中介直接入市投资各类证券；然而，地方社保基金在管理上却十分严格，地方社保基金的节余只能用于银行存款和购买国债，不得挪作他用。

　　值得注意的是，企业年金不属于社保基金，政府无权调用。企业年金完全由企业自主管理或由企业聘请专业中介机构代为管理。企业年金不具备社会统筹性质，它只是企业自收自支的一种补充养老机制，政府虽无权调用企业年金，但可以从税收政策上给予扶持和鼓励。在我国，企业年金的投资限制类似于全国社保基金的规定，比较宽松。

　　事实上，同属现收现付制的美国，其社保基金70年来一直不允许入市，这与我国社保基金的投资管理风格形成了鲜明的反差。证券市场如此发达的美国，处处标榜自由与民主的美国，为什么偏偏不许社保基金入市呢？这也正是国人所不能理解的地方。

　　其实，美国社保基金70年不入市，主要理由有两